ackson Hole blev i år stedet, hvor Jerome Powell for første gang ændrede vægtningen i Fed’s retorik: risikoen for stigende arbejdsløshed er nu vigtigere end frygten for inflation. Markederne reagerede med jubel, men bag optimismen gemmer sig en mere kompleks historie: Fed bevæger sig ind på ukendt territorium, hvor lav vækst og fortsat inflation kan føre til stagflation.
Ugen der gik
Powells signal blev tolket som en åben dør til rentesænkninger – måske allerede i september. Aktier steg, renter faldt, og dollaren svækkedes. Men spørgsmålet er: hvad betyder det, når en centralbank vil stimulere vækst i et miljø, hvor inflationen stadig er over målet?
Stagflation er giftigt for investorer, fordi kontanter mister værdi, og traditionelle aktier kan presses. Historien viser, at realaktiver som ejendomme, råvarer, guld og trendstrategier klarer sig bedre, da de beskytter mod negative realrenter.
Powells udmelding understreger også et strukturelt problem: USA’s høje gældsniveau reducerer centralbankens handlefrihed. Historisk ender lande med høj gæld ofte med lavere renter – ikke fordi økonomien er stærk, men fordi den ikke kan bære andet.
Markederne priser nu 90% sandsynlighed for en rentenedsættelse i september. Men nye nøgletal kan stadig rykke forventningerne.
Ugen der kommer
- Torsdag og fredag lander en række nøgletal fra USA, hvor BNP for Q2 ventes at vise beskeden vækst på 0,3% og Fed’s foretrukne inflationsmål – core PCE – ventes på +0,3% m/m, +2,9% å/å). Derudover får vi tal for privatforbrug samt sentiment- og handelsdata.
- I eurozonen kommer der torsdag tal for pengemængde, kredit og tillid, mens fredagen byder på tysk HICP (1,9% y/y) og BNP-tal fra flere sydeuropæiske lande.
- I Japan offentliggøres fredag Tokyo CPI samt data for industriproduktion og detailsalg – centrale indikatorer for vækst og inflation.
Afkast (i DKK) – sidste uge
💲 USA
- Boligbyggeri overrasker opad: Antallet af påbegyndte boliger steg til 1,43 mio. i juli (+5,2%), drevet af en markant fremgang i flerfamiliebyggeri.
- FOMC-referat: Mødet i juli viste fortsat bekymring for inflation, men vurderingen er allerede forældet, da jobmarkedet siden er kølet af. Flere pegede på, at effekten af handelskrigens tariffer sandsynligvis først ville slå fuldt igennem senere, men ikke alle ønskede at vente på mere klarhed, før man overvejede rentenedsættelser. Holdningerne var med andre ord splittede: Nogle så inflationen som det primære problem, andre mente, at risikoen var mere afbalanceret, og enkelte advarede om, at svækkelse på arbejdsmarkedet kunne blive den mest presserende udfordring.
- PMI-data: Både fremstilling (53,3) og services (55,4) overraskede positivt – især industrien viste stærke signaler med den højeste aktivitetsmåling i tre år.
- Fed-topfolk tøver: Flere stemmer i centralbanken – herunder Cleveland Feds Hammack – advarede mod forhastede rentenedsættelser.
💶 Eurozonen
- Inflation uændret: Juli viste fortsat 2% y/y – i tråd med forventningerne.
- Svag vækst: PMI på 51,1 indikerer stagnation. Industrien viser tegn på bund, men nye eksportordrer falder.
- Handelsaftale med USA: En ny aftale indebærer 15% told på de fleste EU-eksporter, men nul-told på strategiske varer som flydele, halvledere og råmaterialer.
- Forbrugertillid: Faldt til -15,5, især på grund af højere fødevarepriser – et signal om afdæmpet privatforbrug.
🐉 Kina
- Svage juli-data: Både forbrug, bolig og investeringer faldt, hvilket øger presset på regeringen for nye stimulanser. Eksport er det eneste lyspunkt.
- Politisk respons: Premierminister Li Qiang opfordrer til flere tiltag for at styrke både forbrug og investeringer. Nye støttepakker ventes.
🌍 Globalt
- Trump og Ukraine: Møde med Zelenskiy og europæiske ledere gav få dages håb om fredsforhandlinger, men Rusland har endnu ikke accepteret forslaget.
- Canada og Ukraine: Premierminister Mark Carney mødtes med Ukraines præsident Zelenskij i Kyiv på uafhængighedsdagen. Carney støttede Ukraines ønske om NATO-lignende sikkerhedsgarantier i en fremtidig fredsaftale og udelukkede ikke, at Canada kunne sende tropper under en sådan ramme.
- Japan: Svag efterspørgsel efter 20-årige statsobligationer presser rentekurven. Eksporten faldt med 2,6% y/y, især til USA pga. tariffer. PMI-data viste dog bedring i industrien, mens services faldt lidt tilbage. Inflation aftog til 3,1% y/y, fortsat over BoJ’s mål.
🔎 Afsluttende refleksion
Umiddelbart vurderer jeg, at en rentenedsættelse i september vil være en fejltagelse.
Økonomien i USA vokser fortsat tæt på sit potentiale, og arbejdsmarkedet er først nu begyndt at vise de første tegn på svaghed. Samtidig er inflationen langt fra under kontrol – især inden for kerneydelser, hvor prispresset stadig er vedholdende. At lempe pengepolitikken nu ligner derfor mere et svar på politisk pres end på økonomiske realiteter.
De finansielle forhold er allerede ekstremt lempelige: aktiemarkederne ligger på rekordniveauer, kreditspændene er historisk lave, og risikovilligheden er høj. At sænke renterne yderligere vil kun tilføre mere brændstof til potentielle bobler.
Markedet har lagt en alt for optimistisk fortælling ind om inflation og Fed-politik. Risikoen er, at centralbanken ender med at undervurdere inflationens “stickyness” og dermed senere må hæve renterne kraftigere, hvilket kan udløse en gentagelse af 2022.
På kort sigt er jeg fortsat positiv på aktier frem for obligationer. Og korte rente er mere attraktive end lange obligationer, som forventes at underperforme i både nominelle og reale termer. Men på længere sigt rejser kombinationen af stigende budgetunderskud, strukturelt lave renter og kraftig politisk stimulans alvorlige bekymringer.
USA står i en svær situation. Handelskrigen dæmper væksten, mens finans- og pengepolitikken stimulerer væksten. Med globalt set stadig ekstremt lempelig pengepolitik er risikoen for en ny inflationsbølge reel – ikke mindst hvis tariffer driver kerneinflationen op over 3,5 %.
Markedet er derfor i øjeblikket fanget imellem håbet om rentenedsættelser og frygten for stagflation.
For investorer handler det ikke blot om at læse centralbankens signaler, men om at sikre sine portefølje til et miljø, hvor både vækst og inflation kan overraske.
